路平:“大非自锁,小非分割”恐难奏效

  最近,由北大、清华、中国人民大学、中国政法大学等10位知名教授联名上书(以下简称“10教授上书”),向中央建议把拯救股市,激活资本市场作为应对全球金融危机,拉动内需,促使本国经济率先复苏的切入点,提出了对大小非(含大小限,下同)采取“大非自锁,小非分割”的解决方法。毫无疑问,通读全文,10位教授想民族所想,急民生所急的拳拳之心跃然纸上。但10教授上书中所提之解决方法似未能彻底解决问题,有些也未必能行得通。

  一、管理层的认识尚未达到统一

  10教授上书明确指出,“大小非是股市下跌的主因”。既然是向管理层上书,这就首先把本轮股市暴跌的主要原因究竟是什么对管理层提出了考问,而这在民间已经几乎有了广泛的共识。我们综观一年多来管理层在各种场合发表的言论,发现从来就没有如此承认过。相反,管理层始终认为股改是“成功”的,并且定期发布大小非解禁减持的数据,以此证明大小非并非是导致股市下跌的主因。如果连基本判断都没有取得共识,如果管理层至今仍然对此采取闪烁、回避甚至否认的话,那么10教授上书的大前提也就难以确立,所提建议能有多大作用也令人心存疑窦了。

  二、以再融资资格换取大非定价自锁有诸多弊端

  10教授上书建议,解决大小非的方法是“用价格锁定取代时间锁定”。即:先由管理层制定《关于鼓励上市公司大股东采用价格锁定方式自锁大非的内部通知》,再由公司的大股东在股东大会上自愿提出把“大非”股份公开设定一个最低减持价格,股东大会通过后,管理层将给于该上市公司“再融资的绿色审批通道”,也就是优先批准。但这样问题也就来了。

  1、融资的基本性质发生了异化。资本市场的融资功能和目的,是“优化资源配置”。一个上市公司只要在诚信守法、勤勉尽责的基础上,就有根据自身再发展的方向和投资经营的需要,吸纳追求回报的社会资本进入产业领域的资格。如果把是否“自锁大非”也作为获取融资资格的条件,作为一种交换,那就不仅使融资的基本性质发生了异化,混淆了融资标准,还将在某种程度上“逼良为娼”,促使那些并不缺钱,或者经营不善的上市公司大股东也萌发乘机圈钱的动机。

  2、未触及解决股改的“后遗症”。什么是股改的“后遗症”?人们对大小非之所以谈虎色变,最根本的原因是股改没有解决“非流通股与流通股之间的利益平衡”这一关键,导致股改后解禁的大小非在牛市里赚得更多,在熊市里还有利可图,因之减持抛售的意愿才如此强烈。早在今年上半年,管理层就已经“鼓励”过“大非自锁”,但应者寥寥且几近绝迹,原因还是资本逐利所致。如今把再融资当作“大非自锁”的“诱饵”,不仅对解决股改的“后遗症”于事无补,矛盾依然存在,而且再融资还是把手伸向二级市场的投资人,就更是雪上加霜了。

  3、大非自愿“价格锁定”将使大股东把中小股东再次玩弄于股掌之中。股票的交易价格形成由其内在规律所决定。现在让大非在股东大会上自己设定一个最低减持价,从大非自身来说,当然不愿定得太高,否则就等于把自己装进了“棺材”,一是大非没那个“觉悟”,二是没那么傻。所以,要达到既能再融资又能减轻抛售限制,这势必导致大股东故伎重演操纵股东大会。以目前大多数公司尤其是国有控股上市公司的产权结构,以及股改当时股东大会纷纷“通过”不利于中小流通股股东的决议的现实结果来看,这类所谓双方“协商”貌似“市场化”的结局,肯定是对流通股股东不利的,最后吃亏的还是他们。

  4、大非“价格锁定”将把股市搞得不伦不类。这个道理很明白,如果目前1600多家上市公司的大股东都给自己定下了自锁的最低减持价格,那么每个个股的股价无形中都被戴上了一顶“帽子”,谁都不想去也不敢去碰,那请设想一下,我们的这个证券市场还成何体统?这中国股市不就成了“有计划的有中国特色的股市”了吗?

  5、大非价格自锁决定股价高低难合实情。10教授上书认为,大非自锁价格如果定得高,二级市场就敢于炒,股价也会因此抬高;自锁价定得低,股价也走不高;大非不愿自锁的,股价就上不去,只有下跌的份。这看似合理,但股市的实情并非如此简单。

  例如,有行业、产品、业绩、股本结构等等都相同的A、B两家上市公司,A公司大股东愿意自锁并设定了比较高的最低减持价格,B公司大股东不愿自锁,那么A公司的股价能像10教授认为的那样,被炒得明显高于B公司吗?只要有过股市操作实践的人都知道,A、B两个公司的股价是不可能有很大的差价空间的,我们只要看看目前已经宣布大非自锁的公司,其股价是否明显高于同类或者相似公司的股价,就会明白这层道理。

  再如,A公司虽愿自锁,但其过往从来就是只知圈钱而一毛不拔的,B公司虽未自锁,却能每年注重股东回报推出颇受欢迎的分配方案,那么B公司的股价不可能低于A公司,相反A公司的股票反而会因为企图再圈钱遭到二级市场的抛弃。

  6、大非自愿“价格锁定”却不给时间界限是不可能的。按照10教授上书的设想,大非如果自愿“价格锁定”将给于再融资资格,那么这是否意味着,再融资完成后大非的“价格锁定”也自然解除呢?10教授上书对此语焉不详。如果仅是为了换取再融资资格,那么大非只要承诺再融资完成前不减持就够了,何必再来个“价格锁定”呢?如果大非的这个“价格锁定”将是遥遥无期永远没有“解放”的日子,那么哪一家的大非还愿意这么做?这也不符合全流通的目标。

  三、“宜疏不宜堵”解决不了股市的根本问题

  10教授为首的刘纪鹏先生早就主张,对大小非“宜疏不宜堵”。此次10教授上书所建议的解决方法,其遵循的还是这一思路。这也与管理层的认识不谋而合。但是,一年多来的股市已经证明,“宜疏不宜堵”是走不通的路子。

  10教授上书指出,“大小非问题不仅极大地改变了沪深股市的供求关系,而且改变了市场的估值体系,即使股市跌到1000点,这些一元钱左右的低成本股票仍然有利可图”。这是一针见血的见解。

  大小非为什么被市场视作“猛如虎”?最根本的正是10教授也看到的“这些一元钱左右的低成本股票仍然有利可图”,“大小非是股市下跌的主因”。温总理说“信心比黄金更重要”,但为什么如今在中国经济并未走坏的同时,暴跌的中国股市却在全球名列前茅?这也是10教授在上书里所点明的,是大小非“对于市场信心和流动性都是致命的威胁”。换句话说,二级市场的投资者并不是对中国经济没有信心,而是对为大小非解禁减持越来越多、没完没了的“买单任务”没有了信心。只可惜,管理层至今没有看到这一点。

  大小非(含大小限)究竟有多少?10教授上书说是1.18万亿股,也有说是约1.5万亿股,最有统计资格的管理层也从没有公布过,众说纷纭一笔糊涂账。但无论怎样,这事实上两倍于或者三倍于当前股市流通股总量的大小非们,已经把中国股市推进一个历史上、世界上前所未有的时期。面对汹涌澎湃、前赴后继的大小非,在包括大小非的所有限售股与流通股持股成本的巨大差异面前,13亿颗脑袋至今未能想出一个公正、妥善、合理并且有效的解决方法,成为中国资本市场一个独有的难以彻底破解的“哥德巴赫猜想”。

  10教授上书还指出,目前“中国最有消费能力的8000万到一个亿的新兴中产階級群体事实上陷于股灾之中,股市暴跌对居民收入及消费的影响很大”。这又是非常鞭辟入里的分析,点到了当前及今后国民经济保增长、调结构、促销费的关键。如果不能把这部分蕴含巨大潜能的消费能力解放并且释放出来,依然让我国改革开放30年培育起来的强大社会消费阶层的财富在股市中被大小非蚕食和吞噬,那么4万亿乃至18万亿的投资和“撒胡椒面”式的增资、降息、减税等措施,能否真正达到扩大内需拉动消费的目的是值得怀疑的。

  国与国之间引起历史的复杂的利益争端,最妥当的办法就是“搁置争议,谋求发展”。这看似保守和消极,但其实是文明社会的理智选择,是现代人类的政治智慧,也是承前启后有责任的表现。既然大小非问题是中国证券市场在改革发展过程中所遇到的一个棘手而尚未找到解决途径的问题,那么我们为什么不可以解放思想,学一学处理国家之间利益纠纷的办法,把其先“搁置”起来,在改革中努力寻找条件,在发展中积极创造条件,使其在保持中国证券市场稳定健康发展的前提下获得“双赢”的结局呢?

  2008年12月15日于上海

  作者:路平

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3 条评论 »

  1. 不是主人翁 说:,

    2008年12月16日 星期二 @ 08:49:33

    1

    既得利益啊!还看不明白!根本就不是简单的大小非问题!

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  2. yghxx 说:,

    2008年12月16日 星期二 @ 18:50:38

    2

    错在既然是在和股民做生意,那么就不可能让他们手里的大小非牌烂掉;总是需要有股民来做冤大头的,问题只是看谁有多傻而已。

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  3. ich 说:,

    2008年12月17日 星期三 @ 01:44:49

    3

    这10教授不是神经病就是御文人。中国股市的指数升或跌完全与上市企业的经济效益无关。实际上中国的证卷公司就是世界最大的赌场,中国政府就是赌场中的庄家,某某上市企业只不过是庄家手上的红桃K或黑桃K。中国股市的指数哪怕是跌破零点,那些上市企业也不会倒闭。既然那些上市企业不会倒闭,为什么这10教授还提出要拿纳税人的钱去救这个赌场,而不是拿钱去救哪些没有上市正在准备倒闭的民营企业呢?——居心可在!

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